2013年12月20日

崑鼎(6803)-是垃圾中的霸主,還是__

人每天都要吃飯穿衣,而吃飯穿衣的需求滿足後便產生了不少垃圾,不論是包裝的垃圾,生產過程產生的垃圾,吃剩的垃圾,全部都是垃圾,總是要處理。處理方式也從以前的褔德坑到今天的焚化爐。政府的政策也從隨便你倒到今天的專用垃報袋,未來說不定會改成論斤秤兩的收錢!搞垃圾實在是讓人覺得有夠好賺啊,每個焚化爐還有各自的地頭,台北的垃圾總不會送到新竹燒吧,經營焚化爐業務的過橋費型公司有多穩定不言可喻了

崑鼎原先是隸屬於中鼎公司,屬中鼎公司環境資源事業部,後來政府鼓勵控股公司,才由中鼎公司切割出去,三合一再設個holding company,08年興櫃,10年上櫃掛牌。公司的每股盈餘從2007年到2012年,分別為,4.3元,7.65元,7.15元,8元,9.44元,10.39元

營運模式

崑鼎本身是個Holding Company,當初掛牌時,旗下重要的子公司如下圖


簡單來說,暉鼎負責四處撿垃圾,倫鼎負責把垃圾抱來燒,信鼎負責搞焚化爐,避免燒一燒垃圾發爐,順便汽電共生賣一些電給台電。最後,又是暉鼎來撿….啊不是,是清運灰渣.其他的子公司如裕鼎是新併進的苗栗BOT焚化爐,昱鼎是專門搞人家屋頂的大腸能屋頂安裝,而瑞鼎就是搞國外的垃圾…等。

崑鼎本身就是完全垂直整合的公司~除了丟垃圾的人沒整合以外,該整的都整進去了。崑鼎的營業組成除了部份機電收入與工程收入都包在上述的供應鍊中,佔最大宗的當然就是燒燒垃圾,賣賣電給台電了,二者佔比在50%以上!


競爭對手

國內:
有達和公司,本身亦負責收垃圾與焚化爐操作,目前管理六間焚化爐,集中在北部,為崑鼎主要競爭對手。但達和為法國Veolia公司與台泥合資,僅授權於台灣營運,不能跨出國境也是崑鼎較其具有優勢之處。再者,崑鼎年報揭露試算每噸垃圾發電量,崑鼎較達和為高,從數據面來看,崑鼎在技術上略勝一籌

焚化爐本身有區域性與特許權之部份性質,就算有競爭對手,在特定區域、時間內競爭程度也不會太激烈,但風險會移轉集中在特定時點出現,容後風險段落詳述。

國外:
競爭對手眾,就看誰人的技術與價格優秀,價優者得。因為行業特性,案子標到案子後也會在特許期間內形成獨佔。


商業策略

其實觀察崑鼎幾年的歷史,目前管理階層的長短期展望都算照著計畫走。掛牌法說會揭露的公司政策走向這幾年都有確實在完成,不論是併購裕鼎取得新的焚化爐操作資源、運用信鼎的優勢來承接公家機構機電維護,並成功接到北捷的案子、往綠能巨擘前進、與昱晶合作大腸能屋頂及向海外市場邁進…等。

其實當初了掛牌所畫的餅,崑鼎可是都有把餅做出來,而非只是空口白話而已,筆者認為該公司的經管階層有清楚知道自己要做的事。公司也不會殺價去接單,以毛利接單的方式去選擇客戶,如此又能維持一定幅度的成長,只能說不容易目前公司的策略是與母公司中鼎合作海外接單的模式去努力,前往中國與東南亞接案子,並以成為綠能巨擘為策略目標。


綜合分析

垃圾處理特許

綜觀台灣的垃圾處理,北台灣是呈現停滯且衰退的狀況。原因筆者認為是專用垃圾袋實施的關係,使得民眾因為使用者付費的關係開始節約垃圾量,由統計表便可說明一切。目前泛北部的焚化爐受此影響嚴重,雖2012年有短暫的回升,但筆者以為只時暫時現象,這個趨勢有可能在垃圾開始秤斤賣的時候加劇。就算持平(現況不變)處理量也是穩定趨向衰退,畢竟大規模人口增減的機會應該不高,是以垃圾處理業務可不是沒有下檔風險


:因為北部採用專用垃圾袋,是區分北部與其他

上圖是崑鼎旗下操作的焚化爐的發電量與處理數量;我們可以明確的看到,北部是呈現下滑趨勢,但其他地區區呈現平穩狀態。若全國階採用專用垃圾袋,垃圾處理量會下滑;汽電共生必須仰整垃圾處理的熱能,是以二者是正相關的連動關係。故當垃圾處理量下滑,除非技術又再精進,不然發電量應該是要同步下滑。結果顯而易見!這是個穩定走向衰退的市場

特許權
特許權是有簽約年限的契約,換約就是風險,尤其是這種20年的long-term contract,每次換約都是很刺激的。也為競爭對手打開了機會之窗,試想一個人被鎖在門外20年,20年一遇的機會是不是格外珍貴呢?



汽電共生
售電業務來說,去年掃到核四颱風尾,要蓋不蓋從公投延燒到汽電共生,汽電共生的台汽電被扣了一個壟斷的罪名(雖然真的是),罰了天價罰款。但以投資角度思考,這個業務風險出現了,有沒有可能突然中獎,送一次天價罰款,各打50大板?既然目前風未平浪不靜,那漲電價的機會就下降了。棒打出頭鳥嘛~


工程收入
近幾年崑鼎就是成長在這裡,與中鼎和國外合作夥伴的分進合擊的效果不錯,目前依照公司的法說會,這塊的比重目前公司希望能在提升,這兩年的目標放在眾多石化廠的興建上~工程都是由標案取得,整體來看這塊就屬於較難估計的部份,有賴持續的追蹤與評估。


總結以上,崑鼎的獲利成長在何處,衰退在那裡是投資過程中所必需思考的問題;公司經管階層很明確告訴投資人方針:立穩定而求進步。尤於崑鼎業務實在不少,篇幅所限只能拿抓大的介紹,請讀者見諒~了解各公司營業模式(風險與收入),有助於我們判斷公司的投資價值,但各人對價值認定不一,這裡就留給各位看倌去評量估算了。


作者:PAchuchin,專長為企業併購

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