2011年7月10日

嘉能可,Glencore(00805.HK),全球商品原物料貿易王者

分析一件事情的難度是不難的,你只要有一點小聰明就可以做得好,收集一些資料然後把前因後果稍微整理一下,最後就會得到滿意的結果,分析只需要知識和基本的腦力就可以做好,當然要做到一流的分析那就另當別論.有一件事比分析還重要的是:如何判斷這分析有沒有必要去做,這比做好分析更有價值,套一句經典名言:不值得做的事做再好都沒意義!!

舉一個國外B周刊的無意義分析為例,這B週刊分析了一家公司現金股利再投資的報酬分析,然後得出一個結論,長期投資的關鍵是現金股利再投資.聽起來是正確的,但結論卻是錯的,原因在何ㄋ??因為在實際投資的時候,當你收到現金股利時,你並不會馬上再投資,前面有提到當你資金跟投資部位改變時,必須要觀察目前和未來的投資展望再做調整,做一個平衡的動作,所以這分析在真實的世界永遠不會發生.除了ˊ這以外更重要的是,通常現金股利是企業營運後的結果,要確保你可以安穩的領到現金股利關鍵還是在企業的商業模式判斷,當企業變糟時,你可能就領不到現金股利,那烏托邦式的複利模型就不會出現在真實的世界,所以長期投資的關鍵是??......哈哈.....絕對不是現金股利再投資.!!..

第107家公司,嘉能可,Glencore(香港股市),全球商品原物料貿易王者



















不知道大家有沒有在HBO看過一部電影,由尼可拉斯凱吉演的軍火之王(Lord of WAR),主角是專門做軍火走私交易,看到一些第3世界國家的政權解體,然後利用人脈或是賄絡來取得便宜的軍火,最後轉賣給第3世界國家,賺取暴利,主角的行為相當於在做套利,沒有蝦咪成本.但這工作也不是人人能夠勝任的,簡而言之他必須要有門路,而且熟悉軍火生意與國際關係,對地緣政治跟人性有相當的理解,這算是特殊行業,是有很大的進入障礙.在國際間就有這類似的企業Glencore,嘉能可,這家是全球大宗物資貿易商的王者,常常周旋於第3世界國家獲取原物料的經銷權或是原物料,然後轉賣給其他國家,他有"商品界的高盛"美名.



Glencore這家公司是全球領先的綜合性商品生產商及營銷商,在全球範圍內廣泛從事金屬及礦物、能源產品及農產品營銷、生產、精煉、加工、存儲及運輸活動。Glencore面向全球各行各業的客戶,如汽車業、鋼鐵業、發電業、石油及食品加工業,營銷及分銷採購自第三方生產商及自身生產的實物商品。Glencore亦向商品生產者及消費者提供金融、物流及其他服務



Glencore在相關目標市場佔有大量市場份額:金屬鋅(約60%),鋅精礦(約50%),金屬銅(約50%),銅精礦(約30%),氧化鋁(約38%),鋁(約22%),鈷(約23%),海運出口動力媒(約28%)及穀物(約9%)。此外,Glencore的每日石油銷售量約佔全世界每日石油消耗量的3%。Glencore的營銷及工業投資活動的後盾支持強勁,其全球網絡遍佈歐洲、北美、中美及南美、獨聯體、亞洲、澳洲、非洲及中東的40多個國家,辦事處共有50多個。Glencore的主要辦事處位於巴爾(瑞士)、斯坦福(康涅狄格)、倫敦、鹿特丹、北京、莫斯科及新加坡。此網絡令Glencore擁有穩健的全球採購及分銷能力。



Glencore三個業務分部專注於以下商品部。

金屬及礦物業務分部專注於以下商品部:鋅/銅/鉛、氧化鋁/鋁及鐵合金/鎳/鈷/鐵礦。業務分部亦銷售一些金、銀、錫及其他副產品(如硫酸)。Glencore金屬及礦物業務分部的活動由受控及非受控行業資產(如採礦、冶煉、精煉及倉儲業務)的所有權權益支持。

能源產品業務分部專注於以下商品部:石油/石油產品及煤/焦炭。Glencore能源產品業務分部的活動由受控及非受控煤礦開採及石油生產經營的所有權權益及於策略處理、存儲及貨運設備及設施的投資所支持。

農產品業務分部專注於以下商品:穀物(包括小麥、玉米及大麥、油/油籽、棉花及糖)。
Glencore農產品業務分部的活動由於策略位置的受控及非受控存儲、處理、加工及港口設施的
投資所支持。下面是其營利部門跟他在全球的角色:





















營銷的大多數金屬及礦物而言,為全球最大的第三方採購商品的實物供應商;
全球最大的原油及石油產品的非一體化實物供應商之一;
全球最大的海運蒸汽煤供應商之一,包括透過與(其中包括)Xstrata的若干排他性顧問及代理協議供應的部分煤量;
全球領先的糖供應商之一;
為歐洲、獨聯體及澳洲領先的穀物出口商之一;


下面是原物料的概況跟Glencore產品組合的對照:

金屬通常被分為基礎金屬(包括有色基礎金屬,如鋁、銅、鉛、鎳、鋅及鐵和鐵合金等鐵類基礎金屬)和貴金屬(包括金、銀、鉑和鈀)。在金屬被出售予終端用戶用於各種工業應用之前,每種金屬均是以礦石形式被開採,其後透過專業化的選礦、冶煉和精煉技術加工成金屬成品。金屬的開採和加工可在垂直整合系統內進行,或者透過多方各自採取特定生產步驟進行。商品之間的垂直整合程度有所不同。


屬於基礎金屬,具有柔韌性、高導熱性和導電性、抗腐蝕性和高強度的理想特性,使其在用於電線和管道方面頗具吸引力。金屬銅可供各類終端用戶使用,其中建築和電力及電子部件行業是主要的終端用戶。銅消耗可劃分為三大主要產品類別:構成電線和電纜產品的銅線桿,其是全球基本消耗的主要來源;銅製品,如水管裝置、管道、管材、薄板、銅帶、銅桿、銅棒和型材;及銅合金製品,包括青銅(銅和錫)及黃銅(銅和鋅)製品。


銅廣泛存在於全世界,根據CRU的資料,二零一零年全球約28%的銅精礦產量來自於智利,且中國和秘魯亦是主要的精礦生產商。根據CRU的資料,中國、智利和日本是二零一零年全球最大的金屬銅生產國。中國的消耗量仍是金屬銅需求的主要驅動力,這主要是由於工業生產和持續的現代化及基礎設施投資所致。根據CRU的資料,二零一零年中國是全球最大的金屬銅消費者,約佔全球總消耗量的39%,而美國和德國也是主要消費者。



















鋅礦以若干不同形式存在,但全球開採的鋅產量中的95%為閃鋅礦(一種硫化鋅礦)。鋅礦通常被開採並加工成鋅精礦,然後經過冶煉和精煉製成金屬鋅。產出的金屬根據消費者的需求精煉成不同形式的產品。高品位金屬含鋅量為99.95%,SHG金屬含鋅量為99.99%。鋅精礦和金屬鋅均屬於交易產品。建築行業是金屬鋅的主要終端用戶,而運輸和基礎設施行業亦是重要的終端用戶。鋅主要應用於鍍鋅鋼的製造,其中鋼被塗上鋅塗層,以防止腐蝕,並提升鋼製品的性能和使用壽命。其他應用包括生產黃銅(一種鋅銅合金)、壓鑄和蓄電池製造


根據CRU的資料,鋅廣泛存在於全世界,其中全球約29%的鋅精礦產量來自於中國,而美國和加拿大也是二零一零年全球鋅精礦產量的重要貢獻者。根據CRU的資料,中國也是二零一零年金屬鋅的最大生產國,約佔全球產量的41%。此外,根據CRU的資料,以鋅含量計,二零一零年全球鋅精礦總產量達12.4百萬公噸,而金屬鋅總產量達12.7百萬公噸。中國的需求仍是金屬鋅需求的主要驅動力,這是由於鋅消耗量較高的建築和運輸行業的持續增長所致


是世界上使用最廣泛的金屬之一,這是由於其電化學特性、柔韌性、高密度、低熔點、抗腐蝕性和耐候性及易於回收利用等特性所致。全球金屬鉛總產量的一半以上屬於再生或回收鉛。作為鉛總產量一部分的再生鉛產量在中長期將繼續穩步上升。再生鉛的供應取決於原料來源的可獲性,而主要來源則是使用週期已達到極限的鉛酸蓄電池廢料。根據CRU的資料,回收鉛可促使從廢料中回收約98%的鉛。二零一零年全球絕大部分金屬鉛消耗量是用於鉛酸蓄電池的製造。其被劃分為啟動、照明、點火(「SLI」)蓄電池(主要用於汽車行業)及工業蓄電池(被細分為用於後備式電源供給的固定型蓄電池和用作特定設備驅動功率的動力蓄電池)。其他非蓄電池使用包括化學物質、電纜外殼、合金和鉛板。


廣泛存在於全世界,根據CRU的資料,二零一零年全球約43%的鉛精礦產量來自於中國,而澳洲和美國也是主要的鉛礦開採國。中國對SLI和工業蓄電池的需求是金屬鉛消耗量水平的主要驅動力,即使經歷二零零八到二零零九年的全球經濟低迷,中國的需求仍保持強勁。在二零一零年,根據CRU的資料,中國到目前為止是全球最大的金屬鉛消費者,佔總消耗量的3.9百萬公噸(或43%),而美國和德國也是主要消費者。



屬於貴金屬,既可被央行、政府、國際金融機構和個人投資者用作投資工具,亦可用於珠寶中。金亦被用於加工業務中,包括電子學和牙科應用。根據WGC的資料,珠寶是金需求的最大驅動力,約佔二零一零年總需求的一半,其中大部分來自於印度。金礦的開採通常由少數大型整合參與者進行,且他們同樣因工業用途參與金礦的精煉



金有三大主要供應來源:開採、回收利用的廢料和銷售央行、政府及國際金融機構持作儲備的黃金。基於生產商考慮到金價前景所採取的對衝措施亦是供需平衡的重要驅動力。根據WGC的資料,二零一零年礦場產量佔總供應量的近三分之二,其餘部分則來自於回收利用的廢料。





















是地球上儲量最豐富的金屬元素之一,但其並不是作為金屬存在於自然界中。相反,鋁通常以鋁土礦的形式存在,而鋁土礦可提煉成氧化鋁。氧化鋁其後可冶煉成鋁。鋁是一種極具吸引力的工業金屬,原因是其具有高強度重量比、抗腐蝕性、導電性和可循環性等特性。鋁土礦、氧化鋁和鋁均屬於交易產品。鋁的主要終端用戶市場為運輸、建築、箔軋及包裝。鋁消耗可劃分為三大主要產品類別:軋製品(如鋁板、平板、板材和鋁箔);壓塑品(如鋁桿、鋁棒、電線和電纜);及擠壓製品



開採鋁土礦是一項相對簡單的作業,且鋁土礦的成本僅佔鋁生產總成本的一小部分。然後由鋁土礦提煉出氧化鋁(一種鋁的化合物),其後在電解冶煉廠由氧化鋁提煉出鋁。提煉鋁的主要成本為氧化鋁、電力、勞務及其他原材料(石灰、燒鹼和碳瀝青)。通過生產成本和運輸成本的比較,靠近鋁土礦的氧化鋁處理以及靠近低成本能源來源的鋁加工更有優勢。鋁亦可作為來自廢料的再生金屬加以回收利用。通常情況下,四至五公噸鋁土礦可生產兩公噸氧化鋁,而兩公噸氧化鋁可生產一公噸鋁。



根據CRU的資料,二零一零年全球氧化鋁(冶金級)總產量達81.6百萬公噸,全球約36%的氧化鋁(冶金級)和40%的鋁產自中國。儘管低成本獲取能源的途徑有限致使其生產鋁的現金成本明顯較高,中國仍從低資本開支和冶煉廠發展的短暫前置時間中受益。中國的需求仍是消耗量的主要驅動力,這主要是由於工業生產、持續的現代化及基礎設施投資所致。。



屬於基礎金屬,由於具備抗腐蝕性、高強度及耐熱性等特性,主要用於不銹鋼及其他鐵合金的製造。鎳亦用於的鑄幣、電池、電鍍、催化劑及燃料電池的生產。鎳廣泛存在於全世界,根據CRU的資料,二零一零年中國、俄羅斯和日本是全球最大的成品鎳生產商。由於鎳行業較為統一,由開採的鎳礦到金屬鎳的加工及向終端用戶的銷售通常在垂直整合系統內進行。但是,就某些在鎳價值鏈中參與離散加工步驟的專業化市場參與者而言,各參與者之間的轉移仍可能直接發生,也可能涉及中介。鎳的需求主要由中國及印度不銹鋼行業的擴充及行業板塊回補庫存驅動。例如,根據CRU的資料,二零一零年中國是全球最大的成品鎳消費者,約佔全球總消耗量(1.5 百萬公噸)的40%,而日本和美國也是主要消費者。


是另一種重要的合金成分,大量用於生產不銹鋼。在工業應用中,鉻最重要的特性是其形成再生氧化膜以保護金屬表面免受氧化、腐蝕及磨損的能力。不銹鋼中鉻的含量至少為10.5%。

鉻鐵是鉻和鐵的合金。鉻礦需求絕大部分源於全球的鉻鐵生產。大部分鉻鐵產品則將用於生產不銹鋼及合金鋼

具備溫度穩定性、抗腐蝕和耐磨性的鈷,主要用於超合金之中,包括渦輪機及航空發動機部件的製造。其他應用包括磁鐵、金剛石工具和催化劑,還可用於各種化工應用。鈷通常是鎳的副產品,少數情況下作為銅的副產品存在,這意味著其產量往往與鎳和銅的產量一致上升或下降。根據CRU的資料,二零一零年全球鈷產量約為77千公噸,剛果民主共和國的Katanga省是礦鈷的主要生產商。


的豐度在造岩元素中排第四,地球地殼的5%由鐵構成。主要的鐵礦有赤鐵礦、磁鐵礦、菱鐵礦和針鐵礦。據估計,輸往全世界的礦石中有98%用於鋼鐵的製造。餘下的2%用於製造水泥、重介質材料、顏料、壓載物、農產品或專用化學品。因此,鐵礦石的需求與原鋼的產量及高品質含鐵廢料的可用性有直接關係由於鐵的價值明顯低於其他基礎金屬,開採鐵礦石屬高銷量低利潤業務。該業務屬資本高度密集型,需大力投資於鐵路等基礎設施以便將礦場的礦石運至貨船。綜合上述原因,鐵礦石產品一般在少數幾家具有高度規模經濟效益的大型廠商精煉二零一零年全球絕大部分鐵礦石交易屬海運貿易。二零一零年,中國是最大的鐵礦石進口商,歐洲和日本緊隨其後,而澳洲和巴西則是兩大主要出口商。下面是Glencore的營收組合和市占率:
















能源產品是來源於史前生物或植物物質有機遺體的碳氫物。主要的能源產品包括煤、焦炭、石油和天然氣

是世界上使用和分佈最廣泛的化石燃料。根據Merlin的資料,以消耗量計,煤是繼原油之後第二大重要的能源來源,以儲量計則是最大能源來源。預計二零一零年到二零二零年期間,全球煤的消耗量將大幅增長。開採煤可使用兩種技術:表層開採(有時稱為露天開採),及地下開採或深部開採。煤炭礦床的地質概況在很大程度上決定何種開採技術最為適當。開採的原煤通常在加工廠粉碎、確定粒度並進行洗選,以提高煤的產品一致性及能量含量。在洗選過程中,煤炭中密度較高的礦物會由煤炭中含豐富碳的成份中分離。



根據煤對逐漸增加的熱度和壓力的漸進反應及形成時間,一般將其分為四類或四個「等級」:褐煤、亞煙煤、煙煤和無煙煤。褐煤和亞煙煤通常被稱為「低階」煤,而煙煤和無煙煤通常被稱為「硬」煤。能量和硫的含量可幫助確定特定類型的煤的最佳用途及有助釐定不同質素的煤的價格,是煤炭分類(尤其是用於發電的蒸汽煤(或動力煤))其中的最主要的特徵。其他重要特徵包括濕度、灰分及氮含量。世界煤炭儲量中約一半為煙煤,煙煤還可進一步分為「動力煤」或「冶金煤」。動力煤亦稱為「蒸汽煤」或「能源煤」,用於是發電及其他能源產生過程,根據Merlin的資料,二零一零年全球煤炭總產量為54億噸,其中動力煤佔85%。冶金煤(指所有用於鋼鐵行業的煤炭,包括用作生產焦炭的「焦煤」以及注入高爐爐底製鐵的PCI煤(噴粉煤)),佔餘下產量的大部分。



焦炭是經焦煤乾餾(「煉焦/碳化」)獲得的物質。該程序在煉焦爐中進行,煉焦爐多數鄰近鋼鐵製造廠而不接近煤炭礦床。根據Merlin的資料,二零一零年全球經證實的煤炭儲量約90%僅來自於八個國家,其中包括美國、俄羅斯、中國、澳洲和印度。

二零一零年全球動力煤總產量達46億噸,中國是全球最大的動力煤生產商,約佔全球動力煤總產量的47%,美國和澳洲緊隨其後。由於其可獲性較高,且較其能源價值及價格而言運輸成本過高,動力煤大部分在生產國消耗。根據Merlin的資料,二零一零年,中國到目前為止亦是全球最大的焦煤生產商,約佔產出的8億噸煤的57%
























在有限的出口量中,海運煤佔絕大部分。根據Merlin的資料,大西洋地區及亞太地區是兩大主要海運動力煤市場。在大西洋地區,歐洲國家及美國是動力煤的主要進口商,該地區的主要供應商是南非、俄羅斯和哥倫比亞。根據Merlin的資料,在亞太地區,主要進口商是日本、韓國、中國和台灣主要出口商是印尼和澳洲。澳洲曾經連同美國、印尼、俄羅斯、南非和中國,是全球最大的煤炭出口商。但是,後者國內電力需求的增加導致國內煤炭消耗量更大,二零零九年中國成為煤炭淨進口國。根據Merlin的資料,印度迅速成為從南非及亞太地區供應商獲取煤炭的重要進口商。


全球煤炭需求受到諸多驅動因素的影響,包括主要能源消耗量、關閉舊燃煤發電廠並建造新廠、煤炭與替代能源來源的競爭及監管環境(包括數個國家的碳排放限制)。中國及印度的進口增加反映了其需求的增加,這主要是由於電力及鋼鐵生產增加以及國際買賣的煤炭質量較印度及中國的國產煤炭高所致。根據Merlin的資料,二零一零年中國是全球最大的動力煤消費者,佔全球消費總量近一半

































原油並非均質物質,而是根據其密度(輕質到重質)及硫含量(低硫到高硫)進行分類。輕質低硫原油通常較重質高硫原油更加昂貴,因為其生產精煉產品所需的處理更少。將原油轉變為精煉產品的程序通常涉及多個步驟,包括蒸餾、化學加工及去除不必要的元素和化合物。原油加工後成為大量精煉石油產品,包括石油氣、石油化學品、汽油、石腦油、中間餾分油、燃料油、渣油、石油焦及利基精煉石油產品


二零一零年,全球石油需求總量平均大約為87.8百萬桶/天(根據國際能源署的資料)。GDP增長在很大程度上推動石油需求量石油產品的主要用途乃交通運輸、發電及取暖二零一零年,非經合組織國家的石油消費總量大約佔全球石油消費總量的一半,即使經歷二零零八到二零零九年的全球經濟低迷,非經合組織國家未來幾年的石油需求仍保持強勁(根據國際能源署的資料)。

世界石油供應(二零一零年平均大約為87.3百萬桶/天)可分成OPEC(石油輸出國組織)和非OPEC(根據國際能源署的資料)。OPEC國家大約提供二零一零年世界石油供應量的40%(根據國際能源署的資料)並控制截至二零一零年年末世界大約四分之三的已知石油儲量(根據BP的資料)。下面是Glencore的產品組合跟市占率:















農業行業包括農作物及主要作為食物、動物飼料或生物燃料的產品的耕種、加工、收割與儲存活動Glencore積極經營的主要產品類別包括穀物、油籽、糖、棉花和生物燃料。



穀物既可作為人和家畜的消費用食品,還具有製造生物乙醇(一種可替代汽油的物質)的特殊用途。作為人和家畜的消費用食品的穀物在到達終端用戶前一般會被磨碎。小麥、大麥和玉米是三種主要的穀物農作物。油籽通常會經過粉碎和精煉,製成各種類型的油、人類消費食品和動物飼料。油菜籽、大豆、向日葵和棕櫚樹是主要的油籽農作物。上述農作物中含有的油亦可用來製造生物柴油。儘管棉花主要用作紡織品和服裝製造,其也提供可食用油和製作家畜飼料的種子副產品;收穫的農作物中大約有三分之二含有該種子。糖料作物(如甘蔗和甜菜)可用於食品行業和生物乙醇生產。



農業生產的特點是存在眾多小型參與者。即使最大的農業參與者擁有的市場份額,也僅佔任何給定國家總體市場份額的一小部分。農產品供應從根本上演變為農作物價格環境、天氣條件和可耕作土地面積的可獲性的功能。更高的價格激勵農民增加生產水平,如二零零八和二零零九年發生的那樣。然而許多農作物的加工集中化程度很高,大型整合參與者佔有其中的市場規模。加工一般在來源地附近的地點進行


























二零零九/二零一零農事年,歐盟27國是最大的小麥與大麥生產商,產量分別為138百萬公噸及62百萬公噸(根據Informa的資料)。然而,據美國農業部稱,由於國內市場對其自身產品的龐大需求量,僅有較少部分產品流入出口市場。同一農事年,美國是玉米的最大單一生產商與出口商,而在大豆生產方面,其亦領先於其他國家,巴西和阿根廷緊隨其後(根據Informa的資料)。同樣在二零零九/二零一零農事年,巴西是糖的最大生產商與出口商,二零一零年糖產量為36千公噸,出口量為24千公噸(根據美國農業部的數據)。美國是棉花的最大單一出口商,二零零九/二零一零農事年出口量為12百萬袋(每袋480磅),而中國由於在紡織品行業遙遙領先,故成為棉花的最大製造商與進口商。(根據美國農業部的資料)。


據美國農業部稱,收入增加和人口增長是糧食需求背後的兩大主要驅動力特別是一些新興國家的人均收入增加,直接導致消費者將目光從主與傳統食品轉向高蛋白食品。家畜生產的增加導致動物飼料需求的增加。近年來使用農作物生產生物燃料正趨流行,這也有助於全球需求的增加。作為一個相對昂貴的能源來源,生物燃料生產商在絕大多數國家享受政府補貼,即使在二零零八到二零零九年全球經濟低迷,對生物燃料的需求仍保持強勁。

下面是Glencore的農作物營業組合:
















這企業的特質需動用巨額營運資金,以為日後交付予Glencore終端客戶的商品採購提供資金、根據衍生合約滿足利率要求及為收購及維護若干運輸及存儲資產(補充營銷活動)提供資金。營運資金的持續籌集及獲取對Glencore保持其營銷活動的歷史水平及於日後提升該水平至關重要。Glencore的行業活動亦屬資本密集型.


Glencore的營銷活動需要大量的貨運、存儲、基礎設施及物流支持,且Glencore面臨該等活動成本的增加。Glencore的營銷活動需承擔商品的大批量船運,通常為遠洋運輸。這家公司也有石油運輸部門擁有由203艘船舶組成的龐大且多元化的船隊,該部門根據各種短期及長期定期租船契約及商業管理安排營運;其中176艘船以定期租船契約持有(向第三方船東及Glencore本身的合營公司及全資附屬公司租賃),另外代第三方船東以商業方式管理(並非租用或擁有)27艘船。截至該日,以定期租船契約持有的176艘船中的大部分的平均剩餘固定價格租期約為兩年。Glencore合共於41艘船舶擁有股權,該等船舶已交付或目前在建且預期於二零一二年三月前分批交付。大部分該等船舶為Glencore能源產品業務分部服務。



















Glencore這家公司在香港與倫敦上市,營運全球,擁有獨步全球的視野與商品行業資料與經驗,進入障礙極為大,營銷活動的成功部分依賴於其識別及利用套利機會的能力.Glencore的營銷業務更大程度地依賴其行業運營而非商品價格,因此相對不具備營銷及物流業務的金屬採礦產品及能源產品生產商而言,Glencore的盈利波動性更低。自二零零一年以來,Glencore之平均年度股本回報率有38%,主要是全球景氣榮景跟原物料榮景帶動, 他的毛利率3%(貿易業),資產負債比率60%,在二零一零年營業收入1449億美金,是極為龐大的,但這是家瑞士公司,所以需要遵守瑞士的法律,需要支付35%的瑞士預扣稅.






Man errs as long as he strives

 
失誤是進取的代價


~歌德~
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