公司分析(10) 仙女與灰姑娘

巴菲特：事實上，報紙、電視和雜誌公司在它們的經濟行為上已經開始類似「企業」而不是「特許行業」。讓我們很快地看一下區分這兩類公司的特徵，然而，請記住很多公司落在某個中間立場，而且最適合被形容為弱勢特許行業或是強勢企業。

The fact is that newspaper, television, and magazine properties have begun to resemble businesses more than franchises in their economic behavior. Let’s take a quick look at the characteristics separating these two classes of enterprise, keeping in mind, however, that many operations fall in some middle ground and can best be described as weak franchises or strong businesses.
———Warren Buffett’s Letters to Berkshire Shareholders, 1991.

筆記：

( 仙女與灰姑娘，資料來源：維基百科，http://zh.wikipedia.org/wiki/File:Cinderella_-_Project_Gutenberg_etext_19993.jpg。 )

「特許行業」是指需要經過政府許可，並領得許可文件後才能營業的行業，例如：電視業、電信業、石油業、銀行業等。由於這類的產業是經過政府管制，因此產業內的競爭者不會太多，競爭者不多當然就沒必要打得你死我活，所以特許行業一般都能有不錯的獲利，這就像是政府提供給公司的護城河。

然而，政府既然有辦法提供給公司護城河，它當然也有辦法收回，一個簡單的方法就是核准更多的公司加入。電視業就是個例子，早期的電視公司只有幾家，因此大部分的公司獲利都相當不錯，後來，政府核准了更多的電視公司加入，電視公司的護城河被收回，公司間開始競爭，造成大部分的公司獲利下降，這就像1991年已經發生的事情。這樣的結果使得「特許行業」的光環減弱，也就是說變成「弱勢特許行業」或是「強勢企業」。

巴菲特：
能提升經濟特許權的產品或服務：（1）是被需要或被渴望的；（2）是顧客認為找不到相似替代品以及；（3）是不受價格規範限制。以上三個條件的存在，能藉由公司具備有規律地對其產品或服務積極定價的能力並從而賺取高比率的資本報酬率來證明。此外，特許權還能夠寬恕管理失當，不適當的經理人可能會降低特許權的獲利能力，他們卻無法造成致命的損失。

An economic franchise arises from a product or service that: (1) is needed or desired; (2) is thought by its customers to have no close substitute and; (3) is not subject to price regulation. The existence of all three conditions will be demonstrated by a company’s ability to regularly price its product or service aggressively and thereby to earn high rates of return on capital. Moreover, franchises can tolerate mis-management. Inept managers may diminish a franchise’s profitability, but they cannot inflict mortal damage.
———Warren Buffett’s Letters to Berkshire Shareholders, 1991.

筆記：

巴菲特在這裡提供了分析企業是否有「經濟特許權」的實務方法：定價能力與資本報酬率。

具備定價能力

就像上一篇提到的，當公司想提高盈餘，它可以選擇「提高售價」或「提高銷售量」。具備經濟特許權的公司可以很輕易地提高售價，只要這公司的產品或服務是顧客需要或渴望得到的，而且顧客認為它沒有相似替代品，它的盈餘就能很輕鬆地往上增加；然而，受到政府價格規範的特許行業並不能算是擁有經濟特許權，因為公司的定價能力是掌握在政府手裡而不是公司手裡。

高資本報酬率

由於企業具備定價能力，因此便能產生高資本報酬率，如下表所示，假設公司A提高售價不會影響銷售數量，那麼當公司A提高售價50%，它的盈餘就會從200萬元增加到300萬元，相對的它的資本報酬率也會從20%提高到30%。

所以這樣的企業，是不是跟具備強大品牌護城河的公司很像呢？而且，特許權還能夠寬恕管理失當，比如說經理人浪費了一大筆錢在營業費用上，造成當年公司盈餘下降，但卻不會因此造成公司致命的損失；然而，這種事要是發生在低成本護城河的公司身上，恐怕競爭對手是不會讓它這麼簡單混過的。

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仙女出現了，她把灰姑娘變成了千金小姐，她把南瓜變成金色的四輪馬車、小老鼠變成馬、大老鼠變成馬車夫，而且蜥蜴變成了男僕。她把灰姑娘的破爛衣衫變成美麗的珠寶禮服，附帶一雙精美的玻璃鞋。仙女讓灰姑娘去享受舞會，但是提醒她要在午夜12點前回來，因為那時魔法將會自動解除

reference:Wizark Shipyard-alphasd
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author:Frank Lin (林志鴻)